飞利浦照明/昕诺飞作为行业标杆,是木林森-LEDVANCE 未来发展的可选参照。本文梳理飞利浦照明的历史与现状,提炼可供借鉴之经验。对于木林森而言,飞利浦照明无疑是行业前辈和绝佳学习对象,不仅照明业务体量稳居全球第一,而且与LEDVANCE 一样具有全球品牌与渠道,甚至布局更为深厚,产品层次更为丰富与超前,产业链整合更为熟稔,有一套成熟的经营方法论可供后来者借鉴,例如:精简与聚焦、开放与合作、国际化与本土化等。更为重要的是,飞利浦照明也在经历LED 照明时代的转型,许多木林森-LEDVANCE 所面临的问题飞利浦照明都已经经历过。例如关厂。飞利浦照明在LED 时代的转型是富有成效的,飞利浦照明对LED照明未来的形态与趋势的探索也是具备前瞻性的,飞利浦照明的转型经验能够帮助木林森-LEDVANCE 省掉很多弯路。
   
以飞利浦照明的转型历程为参照,木林森的机遇与风险并存,我们认为机遇大过风险,未来好过现在!飞利浦照明将上中游分拆,专注下游,是因为规模不经济与管理冗余;木林森从中游出发,向下游扩大版图,是因为可以带来显著的协同效应和管理改善。双方的变革,可谓是殊途同归。木林森+LEDVANCE 的优势非常明显:制造实力、世界级品牌、国际化渠道;风险与飞利浦所经历的类似:关掉传统照明工厂。我们认为,受益于传统照明向LED 转换,以及木林森与LEDVANCE明显的协同效应,木林森未来空间广阔,值得期待。
   
盈利预测与估值。LEDVANCE 已于2018Q2并表,我们预计上市公司2018~2020年营业总收入为217.18亿/291.03亿/338.47亿,归母净利润为10.05亿/13.93亿/17.93亿。我们看重公司整合后的长期价值,给予2019年25倍PE,目标价28.35元,维持“买入”评级。
   
风险提示。LED 下游需求下滑;LED 封装竞争加剧;LEDVANCE 重组大幅低于预期。