产能稼动率偏低拖累一季度业绩。我们在年报点评提到由于江西新余与吉安扩产仍在投入期,相关机器设备折旧成本与员工费用支出较大,这一趋势延续到一季度。叠加春节放假影响(放假前后产线关停及爬坡均需要时间),整个季度产能稼动率偏低,使得单位成本提升较大,毛利率下降明显,降到13.69%的低位。我们判断随着旺季来临以及公司自身扩产支出逐渐放缓,毛利率能得到有效的恢复。一季度营收增长31.70%,也说明公司销售良好,扣非后利润亏损主要来自上述成本端原因。
   
抓住窗口期坚定扩产,未来市占率持续提升。虽然公司一季度主营业务业绩不及预期,但这正是为公司长远发展短期所付出的代价。公司在江西省吉安和新余大举扩产,特别是吉安基地,建成后产值目标为160~180亿,将成为全球最大的LED封装生产基地,极大增强公司实力。根据LEDinside的最新统计,2017年全球LED封装企业营收排名,木林森已经位居第四,排名继续提升。随着海外产能的转移与公司产能的扩充,公司市占率将持续提升,行业龙头地位继续得到加强。
   
LEDVANCE二季度并表,公司迎来新阶段。LEDVANCE已经在四月初过户至木林森名下,公司正式进入新的阶段。将LEDVANCE成功纳入麾下,公司国内海外布局完整,产业链上下游打通,世界级LED企业已经初具雏形。木林森与LEDVANCE多个方面都可以形成互补,未来协同效应值得期待。LEDVANCE自身的盈利改善也是公司未来的一大看点,是上市公司未来业绩弹性的重要来源。根据半年度业绩预告,我们判断LEDVANCE重组符合预期。
   
盈利预测与估值。我们判断公司需要更多时间消化扩产带来的负面影响,略微下调公司主业全年的盈利预测。考虑LEDVANCE二季度并表的情况下,预计公司2018~2020年营收分别达.40/301.00/351.49亿元,EPS分别为0.80/1.12/1.44,对应PE分别为24.1/17.4/13.5,维持“买入”评级。
   
风险提示。LED下游需求疲弱;LEDVANCE重组大幅低于预期。